Амбиции Tesla в области производства полупроводников под названием “Terafab”, которые планируется запустить на этой неделе, оцениваются в 25-40 миллиардов долларов. Эти расчеты трудно согласовать с компанией, которая в прошлом году получила всего 6,2 миллиарда долларов свободного денежного потока, в то время как ее прибыль резко упала.
Tesla не привлекала капитал посредством размещения акций с декабря 2020 года, когда она завершила последнее из трех размещений по рыночным ценам, принесшее около 12 миллиардов долларов за один год. Terafab полностью меняет уравнение.
Проблема денежного потока
На конец 2025 года Tesla имела 44,06 миллиарда долларов наличными и инвестициями — внушительный резерв, но он скоро столкнется с беспрецедентными требованиями. Руководство компании по капитальным затратам на 2026 год, превышающее 20 миллиардов долларов, представляет собой более чем двукратное увеличение по сравнению с 8,53 миллиардами долларов, потраченными в 2025 году. В своем отчете 10-K Tesla указывает, что повышенные капитальные затраты «потребуют дополнительного финансирования помимо нашего операционного денежного потока».
Тревожной является тенденция. Выручка Tesla за весь 2025 год снизилась на 3% до 94,8 миллиарда долларов, при этом выручка от автомобильного бизнеса, который по-прежнему является основным, упала на 10% до 69,5 миллиарда долларов. Чистая прибыль снизилась на 46% до 3,79 миллиарда долларов. Операционная маржа рухнула с 7,2% до 4,6%. Свободный денежный поток за весь год составил 6,2 миллиарда долларов (14,75 миллиарда долларов операционного денежного потока минус 8,53 миллиарда долларов капитальных затрат).
Если операционный денежный поток Tesla останется примерно на том же уровне, и нет явных катализаторов для его резкого улучшения, учитывая снижение выручки от автомобильного бизнеса, то одних только 20 миллиардов долларов капитальных затрат приведут компанию к отрицательному свободному денежному потоку примерно в 5 миллиардов долларов на 2026 год. Это приведет к сокращению более чем 11% ее денежных резервов за один год, еще до начала строительства Terafab.
И тут еще Terafab
Руководство по капитальным затратам в размере 20 миллиардов долларов пока не полностью учитывает Terafab. Маск на прошлой неделе объявил, что «Проект Terafab запускается через 7 дней», с целью создания завода по производству полупроводников по 2-нм технологии, который будет производить чипы для систем автопилота Tesla, роботакси Cybercab и роботов Optimus.
Для сравнения, один завод Samsung в Тейлоре, штат Техас, стоил около 17 миллиардов долларов. Крупнейшие заводы TSMC класса «Gigafab» стоят 15-20 миллиардов долларов каждый и обрабатывают около 100 000 пластин в месяц. Маск envisions facility, which would eventually dwarf those, despite Tesla having zero semiconductor manufacturing experience.
«Тера-масштаб» Маска неясен, но он подразумевает, что он будет намного больше, чем «Gigafab» TSMC. Даже предполагая, что Tesla найдет способы оптимизации затрат, предполагаемая стоимость Terafa от Tesla составляет от 25 до 40 миллиардов долларов.
Даже если расходы на Terafab будут распределены на несколько лет, компании потребуется почти удвоить операционный денежный поток, чтобы выйти в ноль по свободному денежному потоку. Ничто в текущей финансовой траектории Tesla не предполагает, что это произойдет.
История привлечения капитала Tesla
Tesla не продавала акции более пяти лет — самый длительный период в ее истории как публичной компании. Последний раз Tesla привлекала капитал в декабре 2020 года, когда она завершила размещение на 5 миллиардов долларов по рыночной цене. Это было третье такое размещение за год: 2,3 миллиарда долларов в феврале, 5 миллиардов долларов в сентябре и 5 миллиардов долларов в декабре — всего около 12 миллиардов долларов.
В то время Маск всего за несколько недель до февральского размещения настаивал, что привлечение капитала «не имеет смысла», только чтобы изменить свое решение. 12 миллиардов долларов, привлеченные в 2020 году, были направлены на финансирование Gigа Texas и других проектов расширения.
Размещения 2020 года произошли, когда рыночная капитализация Tesla превышала 600 миллиардов долларов, что было удачным моментом для продажи акций по исторически высоким оценкам. Сегодня рыночная капитализация Tesla колеблется около 1,5 триллиона долларов в зависимости от дня, а акции находятся под давлением из-за снижения фундаментальных показателей и политического скандала, связанного с ролью Маска в администрации Трампа.
Подготовка к вторичному размещению
Все указывает на первое привлечение капитала Tesla с 2020 года. Рассмотрим сходящиеся факторы:
Tesla прогнозирует капитальные затраты более 20 миллиардов долларов на 2026 год, и в своем отчете 10-K компания прямо указывает, что «может принять решение о привлечении дополнительного капитала или поиске альтернативных источников финансирования для поддержки быстрого роста нашего бизнеса». Terafab добавляет еще 25 миллиардов долларов прогнозируемых затрат в ближайшие годы. Выручка и рентабельность автомобильного бизнеса снижаются, а не растут. Свободный денежный поток движется к отрицательной территории даже без Terafab. И акции Tesla, хотя и далеки от пика, по-прежнему несут премиальную оценку, которая делает выпуск акций привлекательным по сравнению с долгом.
Размещение по рыночной цене, механизм, который Tesla использовала в 2020 году, позволит компании постепенно продавать акции по текущим рыночным ценам, минимизируя однодневное влияние на акции. При текущих ценах на акции Tesla может привлечь 10-15 миллиардов долларов, размыв долю акционеров всего на 1-2%, что едва ли будет заметно на фоне огромного объема акций компании.
Мнение Electrek
Мы считаем, что привлечение капитала не просто возможно, оно практически неизбежно, учитывая то, что пытается сделать Tesla. Цифры просто не сходятся иначе.
Tesla получила 6,2 миллиарда долларов свободного денежного потока в 2025 году при капитальных затратах в 8,53 миллиарда долларов. Теперь компания обещает более 20 миллиардов долларов капитальных затрат на 2026 год и начнет работу над фабрикой чипов стоимостью 25-40 миллиардов долларов. Даже если расходы на Terafab будут расти постепенно, общие инвестиционные потребности в течение следующих 3-5 лет, вероятно, превысят 80-100 миллиардов долларов. Существующий запас наличных средств Tesla и операционный денежный поток не могут поддерживать это без либо резкого ускорения выручки, что сложно, когда основной автомобильный бизнес сокращается, либо внешнего капитала.
Правда в том, что Tesla в любом случае двигалась к привлечению капитала. У нее снижаются прибыли, а цена акций почти не пострадала от этого. Tesla буквально движется к отрицательному денежному потоку в 2026 году исключительно из-за сокращения автомобильного бизнеса. Terafab просто дает Tesla повод привлечь капитал для будущего роста, вместо того чтобы выглядеть как бизнес, находящийся на грани убыточности.
Более того, компания с оценкой в 1,5 триллиона долларов и свободным денежным потоком чуть более 6 миллиардов долларов была бы безумна, если бы не вышла на публичный рынок.
Ирония заключается в том, что Маск годами сопротивлялся привлечению капитала, настаивая на том, что оно не необходимо, но затем привлек 12 миллиардов долларов в 2020 году, когда представилась такая возможность. Текущая оценка акций создает аналогичное окно. Размещение на 10-15 миллиардов долларов по рыночной цене едва ли затронет количество акций, но предоставит Tesla необходимый ресурс для ее самого амбициозного промышленного проекта на сегодняшний день.
Вопрос не в том, привлечет ли Tesla капитал, а в том, когда и сколько. Анонс Terafab, возможно, значительно ускорил этот срок.